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百润转债，可转债代码：127406，转股价值105.70元，信誉评级：AA,发行规划：11.28亿，税后收益1.95%，征集用处：麦芽威士忌陈酿熟成项目。主张无脑申购。

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转债条款和申购信息

债底维护一般。百润转债发行规划11.28亿元，期限6年，主体信誉评级为AA，债项信誉评级为AA。票面利率：第一年为0.30%、第二年为0.50%、第三年为1.00%、第四年为1.50%、第五年为1.80%、第六年为2.00%，到期换回价110元。依照9月27日同等级企业债收益率核算，对应债底88.92元，纯债到期收益率为2.413%，债底维护性一般。

条款中规中矩。6个月后进入转股期，初始转股价为66.89元/股，依照9月27日正股收盘价核算，对应转债平价为104.78元。下修条款(15-30，85%)、提早换回条款(15-30，130%)，回售条款(30，70%)，条款中规中矩。

百润股份基本面剖析

公司是预调酒范畴龙头企业

上海百润出资控股集团股份有限公司始创于1997年6月，2011年3月在深圳证券交易所上市。公司现在主营事务包括香精香料事务和预调鸡尾酒事务，在根底技能研讨、新产品开发、供应链办理等方面共享资源、协同增效。2021年上半年公司预调酒/食用香精，别离完成营收10.56/1.38亿元，占主营事务比重别离为87.19%/11.39%，预调酒事务奉献公司首要营收。公司预调鸡尾酒事务首要包括“RIO(锐澳)”牌预调酒鸡尾酒产品的研制、出产和出售。

到2021年半年度前五大股东为刘晓东(40.54%)、柳海彬(5.92%)、刘晓俊(3.69%)及香港中心結算有限公司(2.49%)及易方达消费职业股票型证券出资基金(2.45%)，算计占总股本55.09%。其间刘晓东作为公司实践操控人、董事长、总经理直接持有公司股份40.54%，操控权会集。

百润股份运营收入呈稳步攀升态势，其毛利率坚持相对安稳。2021年上半年运营收入12.12亿元，同比添加53.72%，首要系公司上半年预调鸡尾酒事务及香精香料事务产品出售收入添加所造成的。分产品看，2021年上半年预调鸡尾酒(含气泡水)完成营收10.56亿，同比添加50.56%，食用香精上半年完成营收1.38亿，同比添加63.92%。毛利率2021上半年66.94%，同减2.19pct，分产品看，预调鸡尾酒(含气泡水)毛利率67.38%，同减1.98pct，食用香精毛利率66.32%，同减0.44pct。近几年公司毛利率全体上坚持安稳水平。公司归母净赢利继续添加。关于公司费用状况，2021年上半年出售费用率为19.50%，同比下降5.48pct;办理费用率为4.55%，同比下降0.89pct;财务费用率为-1.21%，同比下降0.80pct;研制费用率为2.35%，同比下降1.45pct。2021年上半年归母净赢利3.69亿元，同比添加73.94%，归母净利率30.43%，同比添加3.54pct;全体看公司归母净利率逐年上升，呈上升趋势。

现金流方面，公司2021年上半年运营活动/出资活动/筹资活动现金流净额别离为4.32/-6.20/-2.67亿元，运营活动现金流净额同比添加56.49%，首要系上半年运营收入添加所造成的。出资活动现金流净额同比添加521.72%，首要系上半年公司收买上海模共实业有限公司股权及项目出资添加所造成的。筹资活动现金流净额同比削减369.81%，首要系上半年公司分配赢利所造成的。

预调鸡尾酒消费场景多元化，香精香料职业坚持快速添加

预调鸡尾酒品类多样化。预调鸡尾酒指预先分配并预包装出售的鸡尾酒产品，首要由水、糖、果汁、酒基(伏特加、威士忌、白兰地、朗姆等)、酸料等调制后，充加二氧化碳制成，归于低酒精度饮料，是可供日常饮用的快速消费品。在酒类职业消费结构晋级，消费集体年青化和消费观念个性化、健康化等多重要素下，预调鸡尾酒作为酒类新品类，以其酒精度低、口味多、饮用便利等特色，能满意年青顾客个性化和多元化的消费习气，满意日常饮用、家庭聚餐、朋友集会等多个消费场景，一起也满意了一部分长时间被传统酒水商场忽视的顾客的需求。经过年龄结构较为年青化的顾客的重视、消费以及推行，预调鸡尾酒品类的重视度敏捷得到进步。预调鸡尾酒国内处于开展初期，重视度有望得到进步。跟国外老练商场比较，国内预调鸡尾酒商场尚处于开展初期，从人均年消费量的视点来看，我国预调酒人均年消费量2018年约为0.06升、2019年约为0.085升，为日本等预调鸡尾酒商场比较老练国家预调酒人均年消费量的约0.61%、0.65%，国内预调鸡尾酒的人均消费量仍较低，但增速较快。跟着国内消费晋级以及饮用习气的养成，我国预调鸡尾酒职业具有杰出的开展趋势。预调酒商场有望代替传统啤酒商场，开展前景宽广。预调酒在多个运用场景上与啤酒有着较高的类似度，从度数、品类、口感等方面都有较高类似度，因而啤酒是预调酒职业首要的代替目标，但近年啤酒商场添加趋于阻滞。我国啤酒自2013年产值到达4982.79万千升的极点之后，啤酒商场的消费需求量到达极点，啤酒产值开端见顶回落。到了2019年我国啤酒产值跌至3765.29万千升，较2018年3800.83万千升下滑0.94%，啤酒商场的疲软给预调酒商场带来了新的添加空间，预调酒商场开展情形宽广。

香精香料职业出现逐年快速添加态势。跟着我国经济的开展和国民生活水平的进步，我国香料香精需求和供应双向添加，香料香精职业商场规划不断扩大。近年来，我国香精香料职业进入了安稳快速开展的时期。香料职业的直接下流首要为香精职业，香料职业的下流客户首要为食用香精、日化香精、烟用香精等香精出产厂商和少量食品企业。香料香精职业是食品饮料、日化、烟草等许多职业的重要配套工业，运用范畴非常广泛。2020年我国香料香精出售额约为459亿元，同比添加2.3%。

公司产品矩阵丰厚，产能未来有望进步

公司预调酒鸡尾酒在售产品多样。公司预调鸡尾酒包括不同酒精度的多个系列，供给多种口味挑选，能够满意不同顾客和不同消费场景的需求。首要包括微醺、经典、强爽、清新、经典罐、本榨等系列，微醺系列多为惯例生果口味，首要针对18-35岁泛人群在独处场景下饮用。经典系列首要针对年青人集会场所运用，首要包括275mL磨砂瓶装预调鸡尾酒系列8个口味。清新系列首要面向18-35岁的年青人，5度适中的酒精度，广泛适用在各个场景。强爽系列首要针对有必定酒精饮用习气的年青男性，满意其在家放松休闲以及配餐时间的饮用需求。本榨系列产品为RIO系列的高果汁产品，果汁含量高达20%以上。丰厚的产品矩阵能够满意各类顾客的不同需求。一起公司2017年还进入气泡水职业，现在产品品牌为“HEYPOP 嘿泡泡”，共有原味苏打、柠檬味、青柠味及水蜜桃四个口味。

研制立异优势带来产品协同效应。公司深耕香精香料职业二十余年，是国内香精香料职业技能抢先的高新技能企业，对食品饮料口味开展趋势研讨自成体系。预调鸡尾酒事务在产品新口感研制、适口度调整等方面，能充分发挥香精香料事务业已堆集的产品、技能等优势，针对性地研制契合消费集体口感需求的预调鸡尾酒产品，带给顾客杰出的饮用体会。跟着预调鸡尾酒品类的老练，未来公司还将进一步探究其他如功能性系列产品(如零糖、低糖系列、零嘌呤等)、季节性风味系列产品、地域性风味系列产品等，公司研制立异优势将愈加凸显。公司内部打通根底研讨、调香及运用、预调鸡尾酒研制、烈酒研制等各板块研制通道，资源共享，有望完成不同产品的协同效应。锐澳品牌继续加大广告宣传力度，品牌力不断进步。公司旗下RIO鸡尾酒品牌继续加码广告投进力度，从2015年就开端采纳高曝光、高投进战略，紧跟当下年青消费集体，从2015年与干流视频站协作、综艺节目的冠名，再到爆款影视剧IP的协作。跟着国货潮流的鼓起，又与国货品牌进行联名，继续不断进步品牌力度，敏捷获得顾客对RIO品牌的重视度。

截止2021年9月27日，公司PE(TTM)为75.92倍，咱们选取申万三级职业中收入相邻的十家企业作为比照，公司的市盈率高于平均值，公司的市值525.52亿元，高于职业平均值值水平。从前史来看，公司现在估值水平相对处于高位。

定价剖析和出资主张

转债对流通股稀释度较低。若全额转股对总股本稀释度2.2%左右，对流通股的稀释度3.3%左右。

中签率或在0.0034-0.005%左右。咱们估计终究的配售份额在60%-70%左右，上申购户数在1000万户左右。

当时正股价对应百润转债上市价或在123-126元左右。定价方面，参阅平价邻近的转债，咱们估计百润转债上市首日的溢价率将在20%-24%左右。若上市后百润股份股价在67-71元之间，对应可转债价格中枢或在125元左右。

申购主张：一级申购主张活跃重视。公司是国内预调鸡尾酒以及香精香料职业的抢先企业，预调鸡尾酒19年市占率超越80%，也是公司首要收入来历。从运营状况来看，19年以来公司营收及赢利增速较快。与国外老练商场比较，国内预调鸡尾酒商场尚处于开展初期，跟着消费晋级以及饮用习气的养成，我国预调鸡尾酒职业开展趋势杰出。此外，公司预调鸡尾酒(含气泡水)事务毛利率较高且相对安稳，跟着职业开展，潜在竞争者进入不可避免，重视产品消费粘性等方面。产品及研制端，公司产品品种丰厚，偏重不同，也活跃拓宽新范畴，一体化布局，研制优势显着，协同效应较强。途径及营销端，公司将加大产品浸透力度、加速途径下沉进展，完善分销准则，活跃向三四线城市拓宽，分层次分要点进步途径掩盖率和掩盖质量，而且将要点放在滨海、兴旺商场上，营销则依据产品特色，更有针对性。产能上，公司具有四大出产基地，一起布局基酒产能。正股估值(PE-TTM)处于近三年均值邻近，短期无解禁压力。全体看债底维护尚可，条款中规中矩，一级申购可活跃重视。

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